《并購之王》不僅是寫給中型企業(yè)的所有者和管理者的，也是從事中型企業(yè)兼并與收購業(yè)務的投資銀行家和財務顧問的必讀教科書。
《并購之王》不但探討了中型企業(yè)兼并與收購工作的科學性和藝術性，更重要的是，對于企業(yè)家出售企業(yè)時如何獲得最大價值這一關鍵問題，分別從心理和談判幕后等角度進行了全面揭秘。涉及的主題包括估值、稅收、談判、并購慣例，以及諸多從買方和賣方立場上各自涉及的問題。
《并購之王》是一本專業(yè)但又類似并購野史的趣味雜談，丹尼斯 J. 羅伯茨通過趣聞軼事表達了對于中型市場交易的“感覺”。丹尼斯是一位經驗老到的CPA持證人和企業(yè)估值專家，是并購投資銀行家中具有多年真實并購經驗的老手。不但如此，他還培訓了數(shù)以千計的投資銀行顧問，在并購領域是一位廣受好評、聲名在外的導師。迄今為止，市場上沒有一本書能夠針對中型市場的企業(yè)并購提供如此深刻、獨到的視角和見解。
中型企業(yè)并購的內行指引和最佳指南！關于并購，你所不知道的和應該知道的一切《并購之王》不是一本常規(guī)意義上的“技術”類圖書，事實上那類書已經汗牛充棟了。有許多讀者已經受過了嚴格的技術訓練（如會計師、估值專家、MBA和金融專業(yè)的學生等），對他們而言，更重要的是被大多數(shù)有關中型市場（企業(yè)）并購的書籍或文章所忽視的“感覺”。丹尼斯 J. 羅伯茨是一位經驗老到的CPA持證人和企業(yè)估值專家，是M&A投資銀行家中具有多年真實并購經驗的老手。他培訓了數(shù)以千計的投資銀行顧問，在M&A領域是一位廣受好評、聲名在外的導師。經驗表明，單單有十足的技術知識并不能證明可以在交易中游刃有余。因此，在《并購之王》中，丹尼斯決定首先向讀者傳授這難以捉摸的“感覺”，然后再加上能夠駕馭這種感覺的干貨（技術部分）。事實上，技術部分從重要性來說，也確實只能排在第二位。迄今為止，市場上沒有一本書能夠針對中型市場的企業(yè)并購提供如此深刻、獨到的視角。我們希望，《并購之王》能夠幫助讀者縮短在掌握并購技巧和體驗“感覺”之間所花費的時間。
丹尼斯 J. 羅伯茨，CVA，CPA*/ ABV（*不再執(zhí)業(yè)），是一家在并購領域非常活躍的投資銀行（麥克萊恩集團，The Mclean Group）的董事長，該集團在美國和加拿大近30個城市設有辦事處。
多年以來，丹尼斯作為資深投資銀行家，擔任過大量并購交易的顧問。同時，他也是價值評估師，并曾為尼克松水門事件中的錄音帶專門進行過價值評估。他還是一家跨州商業(yè)銀行的創(chuàng)始人和董事長。丹尼斯曾作為美國注冊會計師（AICPA）的創(chuàng)始委員會成員，為注冊會計師們建立了AICPA企業(yè)估值培訓模塊前八個單元的內容。他也為多個專業(yè)團體講授并購課程，包括美國注冊評估分析師協(xié)會（NACVA）、并購顧問聯(lián)盟（the Alliance of Merger and Acquisition Advisors, 即AM&AA）、大學畢業(yè)生計劃等，還為一些投資銀行的并購部門進行授課。
目錄
對本書的推薦
關于作者
致謝
序
前言：一份職業(yè)
第1章 中型市場（企業(yè)）是獨特的 1
業(yè)務流程創(chuàng)新，增勢迅猛，加強監(jiān)管以及資本 1
不是“夫妻店” 3
大型企業(yè) 4
中型市場究竟是什么？ 5
重要的僅僅是規(guī)模嗎？ 6
服務于三類市場的經紀人和投行家 7
本章小結 9
第2章 中型市場（企業(yè)）并購活動的驅動因素和賣方 11 目錄
對本書的推薦
關于作者
致謝
序
前言：一份職業(yè)
第1章 中型市場（企業(yè)）是獨特的 1
業(yè)務流程創(chuàng)新，增勢迅猛，加強監(jiān)管以及資本 1
不是“夫妻店” 3
大型企業(yè) 4
中型市場究竟是什么？ 5
重要的僅僅是規(guī)模嗎？ 6
服務于三類市場的經紀人和投行家 7
本章小結 9
第2章 中型市場（企業(yè)）并購活動的驅動因素和賣方 11
流動性和異域風情雞尾酒 11
嬰兒潮 11
信息技術時代 12
現(xiàn)在也不是你老爹并購的時代了 13
驅動交易的玻璃天花板 14
大魚和小魚 14
本章小結 15
第3章 在中型市場尋找和了解買方 17
謹小慎微的錢 17
了解買方和投資者的類型 18
尋找潛在買方 29
最理想的買方談判對象 33
本章小結 34
第4章 中型企業(yè)待售準備，一手抓運營，一手抓出售 37
準備出售中型企業(yè)的三個階段 39
訴訟 45
總結 46
本章小結 46
第5章 與企業(yè)出售關聯(lián)的關鍵員工的獎勵和維護：公平還是勒索？ 49
概述 49
關鍵員工報酬的常見情況 51
支付關鍵員工報酬的時機選擇 52
關鍵員工薪酬福利的納稅時間問題 53
澄清及備案的重要性——避免含混不清的承諾 53
與關鍵員工就競業(yè)禁止條款及不干涉協(xié)議進行談判的時機 54
當心：激勵承諾與關鍵員工的職責或影響力不相符會帶來潛在問題 55
第一時間避免關鍵員工問題的方式 56
針對非參與型股東的特殊問題 56
總結 58
本章小結 58
第6章 水晶球和中型企業(yè)的出售時機 61
泡沫、周期和商業(yè)價值 62
其他時機——整合收購 67
本章小結 67
第7章 保密信息備忘錄 69
收購項目概況 70
保密信息備忘錄——概述 70
客戶與保密信息備忘錄：緊密合作 72
保密信息備忘錄中的財務報表 78
本章小結 82
第8章 交易過程的保密性 85
基本保密原則 86
員工和保密：兩種方式 86
投資銀行與保密：在投行家與客戶溝通過程中，要避免過
早地披露信息 88
執(zhí)行摘要和保密 88
在網(wǎng)站上公布待出售企業(yè)列表 89
保密協(xié)議 89
證券法和保密 91
本章小結 92
附錄A 保密協(xié)議范例 93
第9章 中型企業(yè)投資銀行顧問及中介機構 99
電信公司收購交易 101
專業(yè)投行機構和內部團隊的兼顧 101
選擇最適合自己的投資銀行顧問 107
本章小結 113
第10章 巧用外部并購團隊 115
外部并購團隊 116
謹慎聘請外部團隊并進行排序：將單個任務和單次談判分開 119
本章小結 122
第11章 任何人都可以做并購嗎？ 125
這活兒誰都能干嗎？ 125
客戶達不到的專業(yè)高度 127
經驗和并購 129
本章小結 129
第12章 兩種競拍方式：非正式競拍和有控制競拍 131
競拍概論 131
資料室以及有效的和控制式競拍的次序 133
有效競拍小結 134
競拍的需求：買方不愿告訴企業(yè)出售方的是什么？企業(yè)出售方
如何發(fā)現(xiàn)？這樣公平嗎？ 136
本章小結 138
第13章 財務顧問協(xié)議、評估專家費用以及面對金錢誘惑
保持誠信正直 141
深思熟慮的財務顧問協(xié)議 141
律師和財務顧問協(xié)議審閱 142
大筆財富和離奇行為 143
成功費或者額外獎金的計算（雷曼公式的變形） 146
交易價值該如何計算 148
訂金（委托費） 153
基礎合同期限 154
延長期 155
分手費 155
買方剝離及其方式 156
認股權證、購股權或其他權益的報酬形式 157
誠信、投資銀行和大筆錢財 158
在結算時的投行顧問費用——大筆錢財之外的 159
客戶對專業(yè)顧問費的總體估算 161
本章小結 161
附錄B 財務顧問服務協(xié)議范本 163
第14章 買方投行顧問業(yè)務 173
買方 174
買方顧問vs. 賣方顧問 175
買方顧問費用 176
與計劃相關 176
同一時間應有多少家并購目標？ 179
平臺方式vs. 財務方式 179
買方團隊由誰主導談判？ 180
藝術vs. 科學 180
投行顧問代表了誰？作為買方代表可能的利益沖突 181
本章小結 182
第15章 投資意向書：最重要的文件？ 185
優(yōu)秀的投資意向書的前期考慮內容 185
買方/賣方的優(yōu)勢曲線 186
初步盡職調查vs. 詳細盡職調查 187
排他性、保密性以及投資意向書 187
肯定性答復條款 188
不足與機遇——初步盡職調查數(shù)據(jù)的披露與準確性 189
“親愛的，我完成了交易！”原則——徹頭徹尾的交易條款 189
在投資意向書中精準使用交易語言：“是”的定義是什么？ 191
談判禮節(jié)和投資意向書 192
反向投資意向書 193
從買方角度看投資意向書 193
本章小結 193
第16章 并購談判背后的心理活動 195
客戶與談判 197
政客和正直 197
誠實和正直仍然是交友的最佳策略 198
文字的危險 199
每筆交易都有一千種死法 200
并購談判的中期結束時——其實就在投資意向書確定之前 213
困難的或者不可理喻的談判對手 215
有關談判的最后感想：懺悔 216
本章小結 216
第17章 與賣方的初次會談，對企業(yè)報價并控制談判節(jié)奏 219
奇怪的角色交換和首次會面 220
鼓勵所有的報價方案，無論如何把它們都趕進帳篷 225
你發(fā)誓你說的是真話，句句實言，全部屬實嗎？ 225
出價的時機、秩序與節(jié)奏 226
本章小結 227
第18章 交易對價和交易結構 229
重要的是條款，不是價格，笨蛋！ 229
交易對價和對價種類 230
交易結構 231
常用的對價形式——概覽 232
總結：換算和比較報價方案 235
拒絕報價方案 236
對買方：創(chuàng)造性地使用對價形式以作為交易工具 237
股票和估值 237
有關對價形式配比的最后反思 238
本章小結 238
第19章 基于財務表現(xiàn)的額外對價條款（對賭協(xié)議） 241
究竟是誰的盈利？ 243
安撫性盈利能力支付的談判要點 245
本章小結 250
附錄C 關于基于財務表現(xiàn)的獎勵金額的約定事項 252
第20章 求證階段，最后的日子 257
詳細盡職調查 257
最終協(xié)議 258
最后的日子：投行家和律師 260
速度在最后階段的重要性 260
交割和交割中的突襲 261
本章小結 263
第21章 聯(lián)姻之后：兼并后情況和收購失敗 265
可能會有短暫的蜜月期，但成功的婚姻不多 266
本章小結 269
第22章 進入市場之前，賣方客戶需要評估嗎？ 271
企業(yè)并購市場估值的四種基本情況 274
市場價值的正式評估和初步評估 274
投資價值和動態(tài)價值 276
答案 276
評估成本 277
市場中的初步評估 277
本章小結 279
第23章 企業(yè)并購估值中的“五的法則”、“十的法則”
以及“五的超級法則” 281
中型市場企業(yè)評估的基本知識 282
“五的法則”與“十的法則”，雞尾酒會上的談話，和快速計算 283
兩條鐘形曲線 283
“五的超級法則” 285
博傻理論（買家要小心） 289
本章小結 290
第24章 并購交易估值在應用中的藝術性和科學性（賣方vs. 買方）
以及EBITDA的應用偏好 291
那么，這值多少錢？估值第一課 292
一般性的經濟資產評估和特定企業(yè)的估值 293
并購和息前稅前（攤銷）前利潤 294
價值評估的另一種方法：未來收益折現(xiàn)法（DFE） 297
本章小結 301
第25章 乘數(shù)討論和多重現(xiàn)實 303
一般性的乘數(shù) 304
風險和乘數(shù) 305
推斷出來的乘數(shù)與實際交易驅動的乘數(shù) 305
上市公司乘數(shù)與私有公司乘數(shù) 306
套利和“整合”：關于上市公司和私人公司的價值與乘數(shù)的例子 307
本章小結 309
第26章 目標公司的內在定性價值 311
定量估值和定性估值 311
兩家律師事務所 312
價值驅動因素比數(shù)字更有用 313
年輕人，要么被淘汰掉，要么……去塑料行業(yè) 315
初步價值評估報告中價值驅動因素分析的使用 317
本章小結 317
第27章 并購慣例和資產負債表目標的建立 319
慣例及其要求和基礎 319
一般意義上的資產負債表 320
一般意義上的并購慣例 321
實體和經營業(yè)務——重申 322
企業(yè)并購交易中資產負債表慣例，或者，誰得到資產負債表？ 323
除現(xiàn)金外的其他非經營性資產 325
確立交付目標（通常是資產負債表）——一個永恒的瞬間 325
資產負債表：以談判時的為準，還是以交割時的為準 326
資產負債表的營運資本目標 327
資產負債表的凈價值目標 328
重復計算的目標購買價格的調整 328
分歧的解決——校準 329
企業(yè)的正常經營 329
資產負債表和正常化 329
本章小結 331
第28章 特殊并購及并購估值問題 333
概述 333
對資產負債表上的不動產進行估值 333
對技術進行估值：技術也是一種經營業(yè)務嗎？ 336
對非盈利企業(yè)的估值 338
進行風險投資和類似的投資時如何評估快速增長企業(yè)的價值——
這是真正的估值嗎？ 341
本章小結 347
第29章 關于并購中常見稅收問題 351
稅收簡介 352
實體選擇：S型公司vs. C型公司，資產交易vs. 股份交易 353
選擇成為S型公司的時間對交易產生的影響以及內置收益稅 354
其他交易結構問題 355
盈利能力支付 355
選擇何種稅收會計政策會對交易產生什么影響 356
重組交易結構（以股份交易舉例） 357
在銷售和使用公益余額信托之前通過贈與方式處置企業(yè)股份 359
分離重組 360
小型企業(yè)法人 360
談判過程中，稅收問題到底有多重要？ 361
本章小結 361
第30章 中型企業(yè)投資銀行業(yè)務：寫給咨詢者及其他有意從事
該工作的人們 363
什么是投資銀行？ 364
并購領域中一些具有諷刺意味的事 365
注意力缺乏癥與并購投行顧問 366
人際技巧 366
進入投資銀行業(yè)的一般切入點 367
投資銀行實踐中的文化問題——一些深入思考 372
市場營銷：投資銀行一半時間都是在進行業(yè)務拓展 376
多種營銷方式 379
人際關系總述 386
提供優(yōu)質服務，嚴格執(zhí)行承諾 390
證券法問題 391
業(yè)務管理 394
在生活與并購領域中都獲得成功 396
價值十萬億美元的機遇 397
本章小結 398
第31章 后記：資本市場 401
第32章 再后記：正式估值方法的檢查 413
一只鳥，還是一架飛機？ 413
關于審譯團隊 416
中型市場（企業(yè)）并購活動的
驅動因素和賣方
流動性和異域風情雞尾酒
在21世紀的第一個十年中，中型市場（企業(yè)）的兼并和收購活動是由幾個獨特因素驅動的，一些比較陳舊，但是許多是新興的。首先是流動性。許多有吸引力的中型企業(yè)只有10個或更少的股東。正因為中型企業(yè)的主要股東較少，企業(yè)在掛牌出售時，往往出現(xiàn)流動性問題。例如，一位或多位股東期待著光榮退休（我稱他們?yōu)椤爱愑蝻L情酒的賣方”），或因為追求其他生活方式而想離開。如果他們的繼承人或合伙人無法滿足彼此的需求，發(fā)生在股東身上的健康問題、離婚和死亡都可能導致公司股權出售。中型企業(yè)出售部分股權比起上市公司出售部分股權要難多了，對于賣掉上市公司股票，你只需要打個電話給股票經紀人就可以完成了。如果股權足夠大，可能會導致把整家公司放在市場上出售的結果，而不只是部分股權。當然，若是股權變現(xiàn)是主要股東考慮的主要問題（或者只是對股份變現(xiàn)的渴望），那么如果沒有其他選擇的話——通常情況下沒有，其他股東也只能選擇出售。
嬰兒潮
在嬰兒潮時期出生的人們成了中型市場（企業(yè)）并購交易的另一驅動因素，他們在20世紀末和21世紀初發(fā)揮了重要作用。在擁有7 800萬人口的嬰兒潮一代中，到2006年，年紀最長的也有60歲了。到2030年，距今16年的時間里，年紀最輕的嬰兒潮一代也到了66歲（美國政府估計的最常見的退休年齡）。許多嬰兒潮時期出生的中型市場企業(yè)家，會出售他們一手締造的企業(yè)，而這個驅動因素至少還會持續(xù)20年。根據(jù)2002年美國人口普查局提供的數(shù)據(jù)顯示，年銷售額在100萬美元～10億美元的企業(yè)共有120萬家�？偟膩碚f，這120萬家公司的銷售總額達到了9.8萬億美元，保守估計市場企業(yè)價值為4.9萬億美元。嬰兒潮一代擁有大約80萬家這樣的企業(yè)。2011—2029年（19年時間），平均每年有43萬家公司將被處置，而其中的2/3將面臨出售。這些龐大的數(shù)字是空前的。
信息技術時代
現(xiàn)代的企業(yè)已經不是你老媽那個時期的中型企業(yè)了。自2008年起，技術的進步極大地改變了中型市場，與1966年已經完全不同。想想看，互聯(lián)網(wǎng)開始廣泛使用發(fā)生在1995年。當今世界，技術信息的數(shù)量在每24個月就增加一倍，這就是著名的“摩爾定律（Moore’s Law）”。
今天，由于新興技術的發(fā)展和全球經濟的影響，許多中型企業(yè)的生命周期大幅縮短。中型企業(yè)推出的新技術和新方法經常破壞和扭轉其他中型市場——甚至是大型市場的企業(yè)，有時候還席卷整個行業(yè)。破壞式創(chuàng)新帶來的顛覆性猶如光速一般，迫使幸存者更加積極主動并更加無限貼近客戶和潛在客戶的需求，否則就只有死路一條。中型市場的企業(yè)，若沉浸于過去的成就，變得自滿傲慢，肯定會，而不是可能會，在某天清晨剛剛張開眼睛，就發(fā)現(xiàn)自己不過是一輛“過時的舊馬車”。
破壞式創(chuàng)新一直是資本主義體系中不容忽視的力量。美國分別在1808年和1908年經歷過兩次全國范圍的破壞式創(chuàng)新。自2006年起，不斷加快的技術前進步伐使得創(chuàng)新進程達到了驚人的程度。因此，企業(yè)生命周期（或至少是“正常的企業(yè)”生命周期）已被一次又一次的破壞式科技創(chuàng)新完全截斷了。15年前，互聯(lián)網(wǎng)在絕大多數(shù)的地區(qū)和國家還屬于嬰兒階段。自那時以來，互聯(lián)網(wǎng)就已經徹底顛覆了我們的世界、我們的經濟，甚至美國和其他地方的每一家企業(yè)。舉一個很好的例子，標準普爾（Standard ＆ Poor’s，簡稱S＆P）500指數(shù)包含的企業(yè)，在50年前的平均壽命為25～35年，而今天的平均壽命只有12～14年。
中型市場企業(yè)的生命周期——從創(chuàng)立到停止運營，或者至少被其他中型企業(yè)收購——已經從歷史的25年或更長時間，縮短到今天的2～5年，對于某些高科技或技術依賴型的企業(yè)會更短，這些主要是在過去的10年內加速實現(xiàn)的。大幅縮短的企業(yè)生命周期，反過來不僅對中型市場企業(yè)的經營造成重大影響，對中型企業(yè)出售的時機、頻率和執(zhí)行也造成深遠影響。
現(xiàn)在也不是你老爹并購的時代了
弗吉尼亞州麥克萊恩——2006年4月
我環(huán)顧大會議室四周，腦海里排練著一些簡短的發(fā)言——介紹在座的各位專家，并隨后與印度方進行業(yè)務和并購洽談。我不知道是否會被視為冒犯或者幽默，但我是想介紹當我還在12歲那年（那已經是53年前的事了），我對印度的了解還停留在拉迪亞德吉卜林（Rudyard Kipling）撰寫的《大英帝國》（British Empire）層面。我又花了40年的時間（2000年）才逐漸意識到印度已經改變了很多。我的天啊，我實在不敢想象從商務層面來看過去的10年世界變得多么小。
根據(jù)一份并購報告，早在20世紀90年代初，已宣布的并購交易中約有25%～33%屬于跨境交易，誠然大部分是發(fā)生在美國企業(yè)和西歐國家的企業(yè)之間。然而，最近幾年，隨著前蘇聯(lián)解體，越來越多的并購交易涉及了東歐企業(yè)。一項研究表明，在以歐洲中型企業(yè)為目標的并購交易中，大約75%的并購目標是由美國企業(yè)收購的。
再有就是中國。我只能想象在25年后，當中國成為世界主要的金融強國時，世界是什么樣子。據(jù)預測，在10年內，中國將成為世界上最大的講英語的國家。
我們還必須考慮其他的發(fā)展中國家和發(fā)達國家：環(huán)太平洋地區(qū)、墨西哥和加拿大（后NAFTA ）、以色列和中東地區(qū)等。我很想花一章的篇幅來討論這些問題，很可惜這不在本書范圍之內。我只想說，現(xiàn)在也不是你老爹的并購時代了�！耙粋�世界”的現(xiàn)象無處不在，尤其是在中型市場并購交易中。優(yōu)秀的中型市場并購機構或者在全球各地均設有辦公室或辦事處，或者是國際并購聯(lián)盟組織的成員公司，在很大程度上依賴全球策略為他們的美國客戶提供服務。最后說明一點，我一直饒有興致地在觀察，哪些中型市場并購活動會對在歷史上彼此孤立的或者地理政治差異極大的國家起到橋梁作用。歷史上，當人們可以展開公平貿易的時候，彼此的關系就會少些對立。
驅動交易的玻璃天花板
在中型市場中，如同其他很多的增長路徑，也存在一個“玻璃天花板” ——中型企業(yè)的自有資源無法繼續(xù)為企業(yè)提供繼續(xù)增長的空間。資源的缺乏可能涉及領導才能、經驗、財務資源，或者缺乏市場入口、銷售渠道等其他因素�？傊�，成功的中型企業(yè)通常需要突破企業(yè)所有者/創(chuàng)始人或者資本資源的限制�！安Ａ旎ò濉蓖ǔ３霈F(xiàn)在中型企業(yè)的年銷售額達到1 000萬美元～2 000萬美元的時候。許多中型企業(yè)的企業(yè)家發(fā)現(xiàn)，突破天花板最好的辦法就是找到合適的資源進行合并，或者出售給更大的公司——這意味著放棄很大一部分，即使不是放棄全部的企業(yè)所有權。
大魚和小魚
商業(yè)環(huán)境肯定算得上是一種生態(tài)系統(tǒng)。在所有的生態(tài)系統(tǒng)中，為了生存，大魚要吃掉小魚。并購本身并不新鮮，但是隨著企業(yè)生命周期的縮短，企業(yè)并購變得更為頻繁。優(yōu)勝劣汰并不只是生物在達爾文進化論下的生存法則，它同樣也適用于企業(yè)，特別是在中型市場，畢竟，這里是大型市場的搖籃。
本章小結
中型企業(yè)出售的主要驅動因素包括：
流動性需求或退休；
嬰兒潮一代進入退休年齡；
技術信息時代帶來了企業(yè)生命周期的縮短；
全球經濟擴張成為了一個世界經濟體；
中型企業(yè)的玻璃天花板；
企業(yè)食物鏈。
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