2007年發(fā)端于美國的全球金融危機致使許多銀行瀕臨破產(chǎn)，并迫使各國政府救助支離破碎的金融體系�！吨坪忏y行：金融監(jiān)管平衡術》由三位全球知名經(jīng)濟學家合著，從國際視角總結了這場金融危機的關鍵教訓，提出了包括如何處置不良銀行在內(nèi)的金融監(jiān)管改革建議。
作者們認為，雖然一些改革朝著正確的方向前進，但并不足以防范另一場危機。因此，有必要建立一個適應性審慎監(jiān)管體系，以更好地促進金融創(chuàng)新。作者們不僅強調(diào)了政治人物、金融專業(yè)人士和金融監(jiān)管者面臨的種種復雜挑戰(zhàn)，呼吁加強金融監(jiān)管的國際合作，而且就金融機構的經(jīng)濟激勵、經(jīng)濟沖擊的影響，以及政治約束的作用等問題提出了一系列實用的建議。
1. 諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者讓·梯若爾（Jean Tirole）等三位在國際金融監(jiān)管領域享有盛譽的著名經(jīng)濟學家合著，以全球視角剖析國際金融危機的教訓與金融監(jiān)管之道。
2. 《外交政策》《Choice》和里卡多·卡瓦列羅（麻省理工學院經(jīng)濟學教授）、富蘭克林·艾倫（沃頓商學院金融學與經(jīng)濟學教授）、馬庫斯·布倫納梅爾（普林斯頓大學金融學教授）、夏維爾·戛巴�？怂梗~約大學金融學教授）等世界知名經(jīng)濟學家聯(lián)袂推薦。
3. 《制衡銀行：金融監(jiān)管平衡術》內(nèi)容聚焦于金融監(jiān)管領域話題熱點：本書匯聚了三位國際監(jiān)管領域重要的專家關于金融監(jiān)管的真知灼見和寶貴建議，聚焦于關于2008年金融危機的成因、機制及政策的清晰分析，從國際視角總結近年來金融危機的關鍵教訓，提出了包括如何處置不良銀行在內(nèi)的金融監(jiān)管改革建議，學術價值和實用價值兼具。
4. 金融業(yè)人士必讀：本書不僅適合經(jīng)濟學家、經(jīng)濟學研究生閱讀，而且適合廣大記者、政策制定者、普通公眾以及高年級本科生閱讀。本書對于那些卷入銀行監(jiān)管和危機預防難題的政策制定者和學術界人士而言，是必讀之作。
每一次金融危機之后，總會伴隨一輪新的監(jiān)管改革。改革是一個政治決策過程，面臨金融危機時，政治家們必須回應做出改革的承諾，因此此時監(jiān)管改革的天平傾斜到了政治家這一邊，從而使政治家為了迎合民意而做出政治上正確但不一定符合經(jīng)濟學邏輯的決策。在危機過后，一切趨于平靜之后，金融業(yè)內(nèi)呼吁放松管制的聲音就會不絕于耳，監(jiān)管的天平又會傾向于金融業(yè)內(nèi)。在一系列游說之后，不占人才和信息優(yōu)勢的監(jiān)管者很容易成為被監(jiān)管對象的俘虜，于是監(jiān)管失之過松。因此，監(jiān)管最大的難點在于如何走到平衡點，即怎么來合理確定監(jiān)管的邊界，怎么找到監(jiān)管的合適度。這就是本書視圖回答的問題。《制衡銀行：金融監(jiān)管平衡術》作者擔心危機過后強化監(jiān)管的聲音足夠大，會使一些本來不錯的金融工具、金融交易被棄之不用，同時也從《巴塞爾協(xié)議》向《巴塞爾協(xié)議I》到《巴塞爾協(xié)議II》的演變，看到了大銀行變規(guī)則為工具的驚人游說能力。
我認為，至少出于以下三點理由，《制衡銀行：金融監(jiān)管平衡術》值得一讀。
一是他們關于銀行監(jiān)管的理論分析。盡管本書沒有像專業(yè)論文那樣展示一堆模型并有詳盡的證明過程，但其中的道理講透了。比如，關于金融監(jiān)管本質(zhì)的理解，他們強調(diào)，除了保護消費者（存款人）利益之外，避免系統(tǒng)性風險和保持金融體系穩(wěn)定是審慎監(jiān)管的主要目的。在某種程度上，這成為是否需要監(jiān)管、確定監(jiān)管邊界的重要依據(jù)。作為規(guī)制理論和監(jiān)管理論的代表人物，讓·梯若爾等三位作者在書中堅持的核心原理是激勵理論，即要達到監(jiān)管的目的最重要的是如何提供足夠的激勵讓他們?nèi)プ龌虿蝗プ霾环媳O(jiān)管目標的事情，不論是作為監(jiān)管對象的機構，還是監(jiān)管者抑或政府；不論是國內(nèi)監(jiān)管，還是國際監(jiān)管合作。他們認為監(jiān)管機構需要獲得獨立性，監(jiān)管政策需要保持一致性而不能有太多的自由裁量權。
二是他們的分析對后來改革進程的影響。盡管我還不能證明他們是否促成了此后的監(jiān)管改革，但考慮到他們的影響力，不能說后來的監(jiān)管改革沒有受到其建議的影響。不能否認，隨后的改革與他們在本書中的一些建議有很大程度上的一致。如關于銀行處置的監(jiān)管改革、關于流動性監(jiān)管的改革、關于歐洲銀行統(tǒng)一監(jiān)管、關于金融監(jiān)管基礎設施的建設。2015年G20峰會通過的總損失吸收能力用于強化資本，這是將銀行處置從他救變?yōu)樽跃鹊霓k法，也就是從納稅人救助改為投資者救助，從而避免決策者面臨的選擇困境。2010年底通過的《巴塞爾協(xié)議III》，不僅增加了資本的質(zhì)量，而且增加了資本數(shù)量，還增加了杠桿率指標。杠桿率指標的應用就是在某種程度上克服一些銀行基于復雜模型計算的資本充足率指標（主要是對風險資產(chǎn)的認定不同）的人為操控性，這一點正是作者反復提倡的觀點。他們認為復雜的單一指標遠不如簡單明了的多個指標管用。此外，《巴塞爾協(xié)議III》還引入了兩個重要的流動性指標，而對流動性的關注也是本書的重點內(nèi)容之一。2014年底，由歐洲中央銀行承擔的歐洲單一監(jiān)管體制正式運作，歐洲單一監(jiān)管體制屬于銀行聯(lián)盟的兩大支柱之一，另一支柱是單一處置機制。在金融監(jiān)管基礎設施建設方面，本書提議的衍生品集中清算的建議也正在落實之中。
三是他們的主張與流行觀點的不同。基于他們的理論背景，本書的觀點在不少方面有其獨特性。比如，為了避免系統(tǒng)性風險，許多人主張增加覆蓋范圍，將對沖基金等不受監(jiān)管的金融機構納入監(jiān)管對象，而他們認為增加金融監(jiān)管機構可能會浪費監(jiān)管資源，因此重要的是控制受監(jiān)管的金融機構持有不受監(jiān)管機構的風險敞口規(guī)模。他們也認為不用怕危機，應當建立相應的宣告危機的機制，做好對倒閉銀行的處置機制。
其實，在中國，監(jiān)管問題仍然沒有解決好，存在著監(jiān)管真空、監(jiān)管不足、監(jiān)管寬容和監(jiān)管套利的問題，也面臨監(jiān)管過度、監(jiān)管過松的問題。目前，中國正在討論新一輪金融監(jiān)管體制改革，盛傳各種版本，一直在“神秘地”進行，使這場改革成為“猜猜看”的游戲。我覺得由誰來管固然很重要，但監(jiān)管改革不僅僅是監(jiān)管主體的變化，更是監(jiān)管理念和監(jiān)管方式的更新。在監(jiān)管體制改革之前，確實有必要重新厘清一些關于金融監(jiān)管的基本問題，比如，監(jiān)管的本質(zhì)是什么？監(jiān)管的邊界在哪里？監(jiān)管的方式是什么？也許本書能夠有助于我們更好地思考和回答這一問題。如果監(jiān)管的理念不變、監(jiān)管的方式不變，即使機構上進行了某種變革，也不可能帶來本質(zhì)的變化，我們對金融體系的監(jiān)管只會在“一管就死，一放就亂”的老套路中打轉。因此在進行金融監(jiān)管體制改革之前好好讀讀本書應當是有益的。
歐明剛 外交學院國際經(jīng)濟學院國際金融系（研究中心）主任
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馬賽厄斯·德瓦特里龐（Mathias Dewatripont），布魯塞爾大學經(jīng)濟學教授，歐洲經(jīng)濟學與統(tǒng)計學高級研究中心主任，麻省理工學院訪問教授。
讓·夏爾·羅歇（Jean-Charles Rochet），蘇黎世大學銀行學教授，瑞士金融研究所高級研究員，圖盧茲大學產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟研究所副研究員。
讓·梯若爾（Jean Tirole），2014年諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者。圖盧茲大學產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟研究所科研所長，圖盧茲經(jīng)濟學院院長，同時在巴黎大學、麻省理工學院擔任兼職教授，并先后在哈佛大學、斯坦福大學擔任客座教授。
致 謝
第一章 導 論—馬賽厄斯·德瓦特里龐、讓·夏爾·羅歇、讓·梯若爾
監(jiān)管的歷史視角
監(jiān)管還是不監(jiān)管
審慎監(jiān)管面臨的挑戰(zhàn)
建立適應性的全球金融監(jiān)管體系
保持平衡
第二章 危機的教訓—讓·梯若爾
第一節(jié) 發(fā)生了什么
第二節(jié) 金融體系應如何改革
第三章 銀行監(jiān)管的前景—讓·夏爾·羅歇
巴塞爾協(xié)議
巴塞爾協(xié)議審慎監(jiān)管制度的崩潰
必要的改革
第四章 對受困銀行的處置—馬賽厄斯·德瓦特里龐、讓·夏爾·羅歇
對受困銀行審慎政策的改革
宏觀經(jīng)濟和系統(tǒng)性考慮
國際合作
參考文獻
索 引
第二章 危機的教訓
讓·梯若爾
本章旨在對金融體系改革的爭論做些貢獻。在第一節(jié)，筆者將描述個人認為的一次巨大監(jiān)管失靈，一次從監(jiān)管原理到審慎監(jiān)管實施的全盤崩潰。雖然金融界中確實存在某些驚人之舉，但“金融瘋狂”這一普遍指責毫無意義。與所有經(jīng)濟行為人一樣，金融領域的高管及普通雇員不過是對給予他們的信息和激勵做出反應，而不好的激勵與負面信息則滋生了不好的行為。因此，本章將開始依次列舉導致危機的主要因素。雖然目前已經(jīng)有許多不錯和詳細的診斷，但本章的第一節(jié)主要是筆者自己的解讀，而且這部分內(nèi)容也是理解隨后提出的政策結論的關鍵。
許多政策制定者已經(jīng)忘記有效監(jiān)管對于金融市場的良性競爭至關重要，忘記經(jīng)濟行為人應對他們的行為負責，忘記機構和激勵應帶來公眾利益與個人利益的相容。雖然近期的事件確實提供了徹底反思國際金融監(jiān)管體系的機會，但是決策者既要顯示其適度的政治決心，也要防止由政治驅動從而在非常技術性的領域改革帶來的風險，這兩者的平衡至關重要。本章的第二節(jié)探討了近期事件對金融領域監(jiān)管的一些啟示。
第一節(jié) 發(fā)生了什么
2008年的金融危機發(fā)源于美國住房貸款市場，并迅速蔓延到了其他市場、部門和國家。以跳樓價火速甩賣大量資產(chǎn)、前所未有的風險厭惡情緒以及銀行間市場、債券市場和衍生品市場的凍結，都顯示出高質(zhì)量抵押品的缺失。2007年8月9日，由于銀行間市場的崩塌，美聯(lián)儲和歐洲央行第一次進行了干預，此后公共干預便達到了前所未有的高度。當時鮮有人預料到，之后會有許多相似的干預陸續(xù)出臺，多國的監(jiān)管機構將不得不為其整個銀行體系紓困。其中，美國對一些大的投資銀行、一家主要的國際保險公司和兩家政府支持的抵押貸款擔保公司的救助花費納稅人數(shù)千億美元。大概一年多之后，到2008年秋季，美國政府金融救助的成本已經(jīng)達到GDP的50%之多。同樣，美國和歐洲政府也沒有預料到，他們自己會直接向工業(yè)企業(yè)提供了大量融資，以防止其破產(chǎn)。
盡管這場危機造成了一些宏觀經(jīng)濟影響，包括迅速而嚴重的經(jīng)濟衰退和公共債務的急劇攀升，但本章將關注金融監(jiān)管問題。政策制定者和經(jīng)濟學家必須對已發(fā)生的事情有清晰的理解，從而為擺脫危機提供建議，特別是提供能夠抵御未來類似危機的改革建議。標準經(jīng)濟學理論的恰當使用確能使我們在某些領域中避免犯許多明顯的錯誤，而這場金融危機就監(jiān)管制度而言又是如何設計的、是如何被規(guī)避的，為我們提供了初步的實證經(jīng)驗，以及對金融體系思考的新視角。
近期的金融危機將會迅速成為大學信息經(jīng)濟學和激勵機制相關課程的中心案例。盡管美國次級抵押貸款市場的損失巨大，但較之于世界經(jīng)濟總量而言卻微不足道，也無法解釋隨后的次貸危機。換句話說，次貸市場的崩塌僅僅是一個引爆器，它引發(fā)了一系列市場崩潰，并被壞消息所加劇。在風險轉移的每個階段里，交易雙方的信息不對稱都阻礙了市場的良好運行。
盡管如此，由信息不對稱導致的市場失靈在金融市場中由來已久，因此這次危機不能僅由這一因素來解釋，其他兩個因素也起著至關重要的作用。第一，不適當且執(zhí)行不力的監(jiān)管措施激勵個人承擔極大風險，而該風險最終又主要由納稅人和投資者承擔。這種情況主要發(fā)生在美國，歐洲國家也存在類似情況。第二，如果沒有泛濫的流動性鼓勵冒險行為，市場失靈和監(jiān)管失靈也不會產(chǎn)生如此大的影響。
促進房地產(chǎn)市場的政治決議
美國政府、國會和其他官員，包括一些美聯(lián)儲的官員，急于推動家庭對住房的購置。除了長期、大幅的抵押貸款利率稅收優(yōu)惠減免外，他們還鼓勵家庭為購房提高債務杠桿。至少可以說，對消費者保護非常不到位。許多次級貸款人給予前兩三年極低的利率，“引誘”人們?nèi)雸�，但其后利率便會暴漲。他們被告知房地產(chǎn)的價值會持續(xù)增值，因此他們將能夠對其抵押貸款進行再融資。同樣，與市場利率水平掛鉤的抵押貸款（浮動利率抵押貸款，ARMs）在利率水平較低時得到大力推行，這也引發(fā)了對利率上升期借款人償付大筆借款能力的擔憂。艾倫·格林斯潘就曾呼吁提高ARMs的比例。
最終，公共政策鼓勵機構通過多種渠道向次級借貸者貸款，房利美和房地美也被迫擴大了其資產(chǎn)負債表的規(guī)模。此外，資產(chǎn)證券化和抵押貸款證券化的監(jiān)管寬松也使得抵押貸款索償權更富流動性。
由于這些政策和社會趨勢，次級貸款的性質(zhì)發(fā)生了變化。在21世紀的頭10年以前，貸款方會仔細評估次級借款人是否有償還能力。相反，危機前次級貸款迅猛增長，卻對證明還款能力的文件不做要求。比如，貸款方會依據(jù)次級貸款借款人聲稱的收入而非其實際收入來計算償債能力。我們稍后還會討論這些演變過程。
不足為奇的是，美國所有地區(qū)、年齡段、種族和收入群體的住房擁有率在1997~2005年年年攀升。在此期間，自有住房擁有率上升了11.5%。九年中，全美的房價也連續(xù)攀升。
房屋擁有率的增長在低收入群體中尤為顯著。相應地，最低價格層的房地產(chǎn)價格指數(shù)在2006年之前迎來了最大漲幅，并在隨后迎來了最大跌幅。
流動性過剩、儲蓄過多與房地產(chǎn)泡沫
危機通常源于好時期的紀律缺失。宏觀經(jīng)濟因素為金融機構提供了充分利用市場失靈和監(jiān)管不力帶來的漏洞的大好機會。除了對擁有房地產(chǎn)的政治支持以外，還有幾個原因能夠解釋為何金融危機發(fā)源于美國。
儲蓄過多——增加了借款人群，而減少了合格貸款的利潤
美國金融體系的優(yōu)勢之一在于它創(chuàng)造了大量可交易的證券。這些證券儲藏了價值，并能夠被那些需要證券或需要現(xiàn)金的投資者很方便地購入或賣出。對于正在尋求新的投資機會和無法在本國找到足量價值儲藏載體（證券）的國際投資者而言，美國有價證券的巨大規(guī)模頗具吸引力。產(chǎn)油國和亞洲國家的主權財富基金以及像中國（中國通過本幣貶值來實現(xiàn)出口拉動型的增長）這樣的國家擁有的外匯儲備，傾向于轉投美國市場。這種資金的流入減少了美國境內(nèi)的可用價值儲存載體容量，對證券需求的凈增長則引發(fā)了資產(chǎn)證券化的加速，從而創(chuàng)造出有巨大需求的新的價值儲藏工具。因此，國際儲蓄過剩導致了資產(chǎn)證券化的增長，這一點也將在隨后討論。
美國流動性的富余促使金融機構尋找新的借款者。他們將其業(yè)務擴展到“不合格”或“次級”貸款，即達不到聯(lián)邦政府支持的房利美和房地美所采用的貸款標準的貸款。但是過剩流動性帶來的競爭加劇也侵蝕了貸給安全借款者能帶來的利潤。這意味著，次級貸款引發(fā)的損失無法被更為傳統(tǒng)的借貸產(chǎn)生的高利潤所抵銷。
寬松的貨幣政策
21世紀早期的極低長短期利率（如2002年10月至2005年4月，聯(lián)儲基金的實際利率為負）極大地拉低了借貸成本。短期的低利率水平通過多種渠道播下了危機的種子。
第一，低利率水平降低了資本的總成本，鼓勵提高杠桿率。
第二，低利率水平使短期借貸成本相對于長期借貸成本更低，加劇了期限錯配。短期低利率使資產(chǎn)負債表規(guī)模擴大，但流動性變差。
第三，短期低利率釋放了央行希望維持這種低利率的信號，這表明，如果危機來臨，央行就會降低利率和促進再融資，此舉將進一步降低金融機構流動性不好的資產(chǎn)負債表的成本。
資產(chǎn)價格泡沫
本次金融危機引發(fā)了貨幣當局對資產(chǎn)市場價格上漲應持何種態(tài)度的爭論。一般而言，央行的立場，特別是艾倫·格林斯潘的立場在于他們的職權范圍僅限于穩(wěn)定物價和促進經(jīng)濟增長，并不包括保持資產(chǎn)價格的穩(wěn)定，至少在不構成通脹威脅時是這樣。例如，本·伯南克在一系列具有影響力的文章中說過：第一，泡沫通常難以識別；第二，泡沫的破裂很可能帶來經(jīng)濟的衰退。另外的爭論則集中于假設貨幣當局已經(jīng)確認存在資產(chǎn)泡沫并愿意冒引發(fā)經(jīng)濟衰退的風險，那么貨幣當局該如何消除經(jīng)濟泡沫。貨幣政策僅能控制短期利率，而是不是管理資產(chǎn)價格的合適工具卻遠不清楚。監(jiān)管措施（通過控制信貸流向泡沫市場）和財政政策（通過發(fā)行公債來提高利率）似乎是消除泡沫更好的
手段。
若不消除泡沫，一個替代的辦法就是政府在經(jīng)濟崩潰前積累足夠的儲備。當泡沫突然破滅時，金融市場和實體經(jīng)濟部門都會遭受損失，這個時候逆周期政策很有必要。為了使逆周期政策有足夠的回旋余地，政府必須在經(jīng)濟上升的階段遵循保守的財政政策，從而能夠有效地抵御經(jīng)濟下滑的風險。
在穩(wěn)定資產(chǎn)價格時機的討論中，切記如下觀點非常重要：不僅需要確定泡沫的程度，而且還要確定誰被卷入其中。20世紀90年代末的互聯(lián)網(wǎng)泡沫僅帶來很溫和的衰退，因為當泡沫在2001年破滅時，大部分證券為老百姓所持有。相反，在最近的危機中，大量高杠桿金融中介機構損失慘重，導致了大面積的流動性和償付能力問題。
羅伯特·希勒很早就堅持認為房地產(chǎn)市場存在泡沫，并建議簡化房地產(chǎn)的賣空機制，從而讓那些已經(jīng)意識到泡沫正在膨脹的人能夠進行投機套利，從而穩(wěn)定資產(chǎn)價格。
不祥的信號
危機的發(fā)展現(xiàn)在已是眾所周知。2006年宏觀經(jīng)濟發(fā)展導致房價停滯，過熱房地產(chǎn)市場（如佛羅里達州和加利福尼亞州）的房價停滯，在2000~2004年美聯(lián)儲一路降低短期利率（聯(lián)儲基金利率從2000年5月的6.5%降至1%，2004年6月30日后又開始攀升），隨后又開始了升息之路（聯(lián)儲基金利率在2007年9月達5.25%）。
在2006~2007年，當市場參與者開始擔心次級借款人違約時，芝加哥商品交易所的住房期貨市場預測住房價格將大幅度下降。當價格停滯使得許多家庭無法進行再融資時，人們擔心他們無法負擔其可變利率貸款在利率上漲時的按高利率計算的利息，當他們房產(chǎn)的凈值為負時（抵押貸款余額高于其住房總價值）其他人則會采用“策略性違約”，不再償付貸款。
盡管這些擔憂很現(xiàn)實，但是將可能的損失進行量化還是比較困難。從合同的簽訂到更高可變利率的采用之間的過渡時滯，以及與住房市場的下行相關的傳統(tǒng)時滯，形成了一個事實上的金融定時炸彈。此外，借款者違約對貸款者帶來的成本（包括管理成本、空置住房的物理損壞、稅收、未支付保險、房地產(chǎn)經(jīng)紀人傭金和住房價格下降）對房屋價格下跌率和其他宏觀經(jīng)濟指標變化高度敏感。例如，2008年1月摩根大通估計房價每下降15%，僅僅2006年“準優(yōu)級浮動利率抵押貸款”違約帶來的平均損失就將達到45%。另一個關于為何損失難以估計的原因是公共政策的不確定性，因為未收回的債務率也取決于政府援助的水平。
過度證券化
盡管傳統(tǒng)的貸款人都會在自己的資產(chǎn)負債表上保留大量的貸款，然而近期，基礎資產(chǎn)（抵押貸款利息和本金的歸還）被轉移到金融中介或者表外的“結構性投資實體”或“管道”。這些中介結構主要是通過短期借款進行融資（比如，通過平均期限大約一個月的商業(yè)票據(jù)）。一個關鍵的創(chuàng)新是使用“分級”的方法，將這些結構性工具的收益劃分成不同的風險等級，從而滿足不同投資者的需求。比如，一些投資者因為風險管理或監(jiān)管的原因，對AAA級證券有較高需求，其他人則不介意承擔較高的風險。
住房貸款的資產(chǎn)證券化率從1995年的30%上升到了2006年的80%。更引人關注的是，次級貸款的資產(chǎn)證券化比例從2001年的46%上升到了2006年的81%。
資產(chǎn)證券化是一個由來已久的業(yè)務，并有一些清楚的邏輯。
第一，貸款方可以利用其為自身進行再融資。貸款方能夠利用證券化帶來的現(xiàn)金為其他經(jīng)濟活動融資。按照德·索托（De Soto’s，2000）的說法，資產(chǎn)證券化就是將“死資產(chǎn)”轉變?yōu)椤盎钯Y產(chǎn)”。
第二，當一個經(jīng)濟體中價值儲藏工具的凈供給發(fā)生短缺時，新證券的創(chuàng)造就滿足了一定的需求。正如前文所討論的，創(chuàng)造新證券以適應儲蓄過剩而產(chǎn)生的激勵效應，在近期的資產(chǎn)證券化浪潮中起到了推波助瀾的作用。
第三，在風險高度集中的情況下，資產(chǎn)證券化亦使貸款人能夠分散和轉移風險。
然而，資產(chǎn)證券化也將貸款人的風險管理責任轉移出去了。如果貸款人不承受該筆資產(chǎn)證券化可能造成的后果，那么其控制貸款質(zhì)量的激勵就會下降。貸款者可能會發(fā)放一些不太優(yōu)質(zhì)的貸款，然后通過資產(chǎn)證券化并出售出去把自己撇得一干二凈，而資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的買方則無法注意到此前貸款人盡職調(diào)查的缺失。事實上，雖然住房貸款的壞賬率總體特征相似，但的確會因貸款能否被方便地證券化而有所不同。據(jù)估計，如果住房貸款能夠被證券化，則其違約率將會上升20%。
流動性資產(chǎn)的創(chuàng)造與貸款質(zhì)量的監(jiān)督激勵之間本來就存在沖突，這種沖突可引出以下兩種推論：第一，貸款者不應完全脫身，而應保留部分風險，就像保險公司會將部分風險轉移給再保險機構那樣。第二，資產(chǎn)證券化應實行認證制度。認證是獲得市場準入的強制要求，也是其他金融制度下常見的要求（如首次公開發(fā)行）。認證過程應包括對證券購買者和評級機構的嚴格審查。
以上兩個原則在最近的危機中并未一直被遵循。首先，當貸款風險增加并易受不對稱信息影響時，本來理論與最佳實踐要求銀行應持有更高比例的貸款。與傳統(tǒng)出售高級別資產(chǎn)的做法相反，貸款銀行出售低級別（高風險）資產(chǎn)，有時此舉是為滿足通行的監(jiān)管制度要求。許多金融機構（比如美國國際集團、瑞士聯(lián)合銀行、美林和花旗集團）則坐擁大量的所謂“超優(yōu)級債務”。他們要么直接持有，要么為其提供保險。
其次，這些抵押貸款證券的購買者在購買時沒有太關注貸款的質(zhì)量�？梢酝茰y的是，貸款不再由原始貸款者持有這一事實本身應當已經(jīng)向買方暗示了貸款質(zhì)量的問題。但是買者幾乎沒有激勵去監(jiān)督他們即將購買的產(chǎn)品質(zhì)量，部分原因是良好的信用評級意味著較低的資本要求。由于杠桿率是盈利的關鍵，更不用說希望躋身于排行榜前列（對于那些嚴重自我膨脹的金融家們而言），因此投資者購買這些證券化資產(chǎn)承擔的任何風險能被擴大的資產(chǎn)負債表規(guī)模所彌補。
有些讀者可能會說，總體而言，銀行持有大量的自己設立的金融實體發(fā)行的證券資產(chǎn)。但是正如我們所看到的，他們保證當這些金融實體難以在批發(fā)市場獲得再融資時提供流動性支持。這一風險主要是宏觀層面的，而對貸款質(zhì)量監(jiān)督的激勵則更多地關注微觀經(jīng)濟風險。
信用評級機構的懈怠
信用評級機構再次飽受詬病。他們辯解說，簡略的歷史評價法妨礙了對近期出現(xiàn)的投資工具做出恰當?shù)娘L險評價，比如擔保債務憑證（CDO）或信用違約互換（CDS）。此外，評級機構模型中對宏觀經(jīng)濟分析的不足以及客戶使用挖人高招而造成的人員離職都導致了風險評估質(zhì)量不佳。然而，評級機構未能很好地履職是顯而易見的。
批評者反復指出許多激勵機制上的偏差：
評級機構會提供初步評估（預評估），這使貸款人事先大概了解其最終的評級水平，從而有損透明性。
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